מהדורה 9: בינה מלאכותית והתיאוריה של כריסטנסן, תחזית קודרת בסקר המיליונרים, קרקס של ממשל תאגידי, השפל שנשכח, מטאפורת החשמל
"Mood swings of securities markets resemble the movement of a pendulum. Though the midpoint of its arc best describes its location “on average,” it actually spends very little of its time there"
חנוכה שמח! הרבה מהבלוגים והפודאקסטים שאני עוקב אחריהם פירסמו השבוע את ״סיכום 2022״ שלהם, וגם אני אפרסם את סיכום השנה הראשונה של ״אופטיקאי מדופלם״ בשבוע הבא. בינתיים הכנתי מהדורה רגילה לשבוע הזה -
דברים שנתקלתי בהם השבוע
Exponent on ChatGPT
השיחה הכי טובה ששמעתי על ChatGPT: לפני שבועיים הקדשתי את המהדורה כולה לבינה מלאכותית וניסיתי לשתף בתוכן הכי טוב שנתקלתי בו בנושא. מאז יצא גם פרק מעולה של Exponent שבו בן תומפסון (הכותב של stratechery, ה-$10 הכי טובים שאתם יכולים להוציא בחודש) החזיר לחיים את הפודקאסט הותיק שלו עם ג׳יימס אלסווארת כדי לשוחח על מה יהיו ההשלכות של ההתקדמות בבינה מלאכותית.
דיון אחד שהיה מעניין בעיניי הוא סביב ההבחנה בין sustaining Innovation לבין disruptive innovation. ההתקדמות של ChatGPT היא מאד גדולה, אבל זה נראה בינתיים יותר כמו צעצוע שמלהיב לשחק איתו, מאשר כלי שאפשר להסתמך עליו בתהליכים עסקיים. לפי הדינמיקה הקלאסית של disruption theory, זה אמור לדחוף אותו לאיזורים שבהם זה לא נורא לפשל לפעמים, ומצד שני החיסכון העצום בעלויות יצדיק את האיכות הבעייתית לפעמים של התוצאות. פרסומות באינטרנט היא דוגמא מתבקשת.
מי שימשיך לפעול ״בדרך הישנה״, כלומר בני אנוש שמייצרים תוכן ב״עבודת יד״, ידגיש את הטעויות המביכות שהאלגוריתם עושה ויתרכז בחלק העליון של השוק. שם יהיו מוכנים לשלם פרמיה כדי לקבל איכות מאד גבוהה של עבודה אנושית. הסיבה שהבינה המלאכותית תהיה disruptive היא שיהיה מעגל פידבק ושיפור של האיכות שיאפשרו לטכנולוגיה להשתפר, וככל שרמת האיכות תשתפר היא תהיה רלוונטית בעוד ועוד חלקים יותר משמעותיים במעלה השוק.
(בעדינות אציין שכתבתי בבלוג על דילמת החדשנות והתיאוריה הזו של כריסטנסן, אפשר למצוא את זה כאן.)
נהניתי גם מההקבלה לקראת הסוף על איך רשתות חברתיות ו web 2.0 הובילו למצב של צריכה אינסופית של תוכן, והבינה המלאכותית אולי תאזן את המשוואה כך שתהיה גם יצירה אינסופית של תוכן. לא השתכנעתי לגמרי מהטענה שזה גם יביא לשיווי משקל בריא יותר, אבל היו כמה תובנות מעולות בדרך שרציתי לשמוע שוב ולהמשיך להרהר בהן.
לינק לפודקאסט Exponent - ChatGPT
ולינק בונוס - היו כמה ששאלו אותי אחרי מהדורה מספר 7 מה הסיפור של OpenAI ומאיפה הם הגיעו. סאם אלטמן סיפר את זה מצויין כשהתארח בפודקאסט How I Built This לפני כמה חודשים:
לינק לפודקאסט Sam Altman - HIBT
תחזית קודרת בסקר המיליונרים של CNBC
מי שעוקב אחריי יודע שהדבר האחרון שהייתי מציע להשקיע בו תשומת לב הוא נסיונות לנחש את התנודתיות של מחירי המניות בטווח של שנה בודדת, ובכל זאת אני חושב שזו נקודת מידע מעניינת:
“משקיעים מיליונרים מהמרים על ירידות דו-ספרתיות במניות בשנה הבאה, מה שמשקף את התחזית הדובית ביותר מאז 2008, לפי סקר המיליונרים של CNBC.
… הפעם האחרונה שמשקיעים מיליונרים היו עד כדי כך קודרים הייתה במהלך המשבר הפיננסי של 2008 והמיתון הגדול, לפני יותר מעשור.
… התחזית הקודרת יכולה להוסיף לחץ נוסף על השווקים, מאחר שבבעלות משקיעים מיליונרים יותר מ-85% מהאחזקה במניות בודדות. הרבה מיליונרים מחזיקים מזומן ומתכננים להישאר ״מחוץ למגרש״, לפחות בעתיד הנראה לעין … לכמעט חצי (46%) מהמליונרים יש יותר מזומן בתיק מאשר בשנה שעברה, עם 17% מחזיקים ״הרבה יותר״.
כאמור אני לא מתכוון לעסוק בניחוש מה יעשה השוק ב-2023 (ואם תלכו אחורה לשנים הקודמות, אחוזי ההצלחה של התחזיות בסקר הזה הם לא מרשימים, בלשון המעטה). מה שאולי מעניין כאן הוא עוד אינדיקציה לשלב שבו אנחנו נמצאים.
הווארד מרקס משווה את תנודתיות השוק למטוטלת שנעה סביב נקודת המרכז, אותה אפשר להקביל ל״שווי הוגן״ של השוק. אמנם המיקום הממוצע של המטוטלת הוא נקודת המרכז אבל היא מבלה שם מעט מאד זמן שם. רוב הזמן היא נעה בין אופוריה מוחלטת בקצה אחד לבין תחושת אבדון בקצה השני. אני לא חושב שאפשר לנבא מתי בדיוק היא תגיע לכל אחד מהקצוות (או שיש בכלל טעם לנסות), אבל הסקר הזה אולי מחזק את ההבנה לגבי מהו האיזור הכללי שבו המטוטלת נמצאת כרגע.
באפט באופן מפורסם נוהג לומר ״Be fearful when others are greedy and greedy when others are fearful״, והברון רוטשילד טבע את האימרה שהזמן הנכון לקנות נכסים הוא ״כשיש דם ברחובות״. יכול להיות שאנחנו מתקרבים לשם.
The Private Equity Tech Playbook
הזכרתי את מייק (@NoonGaap בטוויטר) כמה פעמים בעבר, הוא מתמחה במיומנות המשעממת של צלילה לדיווחים של חברות שקשורות לנושאי ממשל תאגידי, ומציאת תובנות מעניינות בתוכן.
הפעם הוא כתב פוסט שמנתח את הרכישה האחרונה בה קרן תומא בראבו רכשה את Coupa תמורת 8 מיליארד דולר. זה נעשה בפרמיה משמעותית למחיר שבו נסחרה החברה, אבל הרבה מתחת למה שחלק מבעלי המניות העריכו שהיא שווה. האקטיביסטים הפסידו בקרב למנוע מהעסקה לקרות. הנה ההסבר שלו לתופעות שאנחנו רואים:
״לדעתי, אחוז ניכר של חברות SaaS ציבוריות בנו את הוצאות התפעול שלהן בצורה שלא מתמודדת טוב עם הסייקל העסקי המלא. הרבה חברות ציבוריות היו חזקות בניצול אופטימלי של השוק השורי ואופציונליות, אבל נותר עוד לראות כמה מהן יכולות לממן את עצמן ולהמשיך לפעול בהצלחה במהלך נפילות בשווקים במבנה הנוכחי שלהן.
זה יוצר מצב שבו יש מבנה הוצאות מנופח שדורש התאמות ושנים של עבודה קשה כדי להשיג רווחים וצמיחה, אבל השוק הציבורי עלול להיות המקום הלא-נכון (עבור ההנהלה) לעבור בו את התהליך הזה. בניה מחדש הולכת להתרחש בכל מקרה, אבל התמריץ לבצע את זה באמצעות טרנזאקציה שהופכת את החברה לפרטית נוטה להיות בסדרי גודל יותר נעים עבור ההנהלה מאשר להמשיך במסלול כחברה ציבורית.
חוסר המזל הזה (עבור משקיעים ציבוריים לטווח הארוך) יכול להוביל את ההנהלה למכור את החברה כשהשוק ״נמוך״ ולהנפיק את החברה מחדש כשהשוק ״גבוה״ לאחר הבניה מחדש, ובכך למעשה מעבירים לידי קרן ה private equity את פירות ה compounding.״
במקרה של Coupa, מייק מציג בצורה משעשעת (או עצובה, עבור חלק מבעלי המניות בחברה) את רצף האירועים במה שהוא מכנה קרקס של ממשל תאגידי. הנפגעים העיקריים הם בעלי המניות שהאמינו בפוטנציאל של החברה בטווח הארוך. תומא בראבו גייסו לאחרונה קרן של מעל 32 מיליארד דולר, אז ייתכן שנראה עוד מופעים של ה״קרקס״ הזה בהמשך.
מה אתה קורא?
כתבתי בקיץ האחרון פוסט על ״השפל שנשכח: משבר 1920-1921״, המשבר שהתרחש לאחר מלחמת העולם הראשונה ומגיפת השפעת הספרדית. למרות שהמשבר היה חריף מאד, הוא לא תופס הרבה מקום בזיכרון ההיסטורי בגלל השפל הגדול שהתרחש כעשור לאחר מכן, ומשך את רוב תשומת הלב של החוקרים וההיסטוריונים.
חשבתי להזכיר אותו שוב, כי אני חושב ששוב יש קווי דמיון מעניינים לתקופה הנוכחית. כבני אנוש שנוטים לחפש תבניות וכמהים לנבא את העתיד, הדחף הוא הרבה פעמים לחפש את המקבילה ההיסטורית שתעזור לנו להבין מה הולך לקרות. אני גם מרגיש את האינסטינקט הזה, ומנסה להזכיר לעצמי שכל משבר הוא שונה. הסיבה ללמוד על ההיסטוריה היא כדי לפתח פרספקטיבה והבנה של המתרחש, וחשוב להיזהר לא לנסות לחזות באמצעות זה את העתיד.
אחרי הדיסקליימר הזה, חשבתי שמעניין להזכיר תופעה שכן חוזרת גם היום במידה מסויימת. האינפלציה גאתה עם סיום מכלכלת המלחמה והמחסור בעובדים (בזמן שהרבה צעירים בגיל העבודה נשלחו למלחמה באירופה). זה הוביל חברות רבות להגדיל את המלאים שלהם באופן משמעותי מתוך ציפיה להמשך עליית המחירים. במקביל פעלו הרבה לחצים דיפלציוניים, כמו ההשתלבות של החיילים המשוחררים בשוק העבודה והתאמות שהשוק עשה. מדד המחירים כולו ירד, והרבה עסקים לא הצליחו להתמודד עם התנודתיות הזו. הם נתקעו עם מלאים וחומרי גלם שנרכשו במחירים גבוהים, שלא יכולים להצדיק את המחירים החדשים בשוק.
במידה מסויימת ייתכן שתופעה דומה כבר מתרחשת היום. הרבה מתשומת הלב עוד נתונה למלחמה באינפלציה, בעוד שמחירי הסחורות כבר ירדו משמעותית, האוניות כבר לא תקועות מחוץ לנמל של לוס אנג׳לס, מחירי הדיור באמריקה יורדים, המחסור האדיר בשבבים של 2020 התחלף בעודף היצע שגורם ליצרניות להוריד מחירים ולחתוך את תקציבי ההשקעות שלהן.
אני חושב שמעניין להכיר יותר טוב את סיפור המשבר הזה.
המלצה מהעבר: מטאפורת החשמל
נראטיבים הם דבר מעניין. כשעוקבים מקרוב אחרי האירועים האחרונים והשיח העדכני סביבם, לפעמים לא שמים לב כמה קיצוני יכול להיות השינוי בנראטיב. לאחר המשבר הפיננסי הגדול של 08׳ הסנטימנט היה שלילי מאד כלפי הבנקים והמערכת הפיננסית. ליהמן בראדרס קרסו, ברני מיידוף (לשעבר ראש ה SEC) נכנס לכלא בעקבות תרמית הפונזי שניהל, והממשלה הצילה את הבנקים הגדולים (שנתפסו כאשמים במשבר המשכנתאות) על חשבון כלל הציבור. זה הוביל ליצירה של הביטקוין בתחילת 2009 ובעקבותיו שורה של מטבעות ופרוטוקולים קריפטוגרפיים שהבטיחו למנוע מהממשלה וגופים פיננסיים גדולים את האפשרות לנצל את כלל האזרחים.
זה קצת אירוני כשחושבים על התקופה הנוכחית, בה נחשפה הונאת הענק של FTX וסאם בנקמן-פריד כבר נעצר. חברות וקרנות קריפטו רבות פושטות רגל, והבנק המרכזי של הודו מזהיר שקריפטו יביא למשבר הפיננסי הבא. אנחנו עדיין לא יודעים איך המשבר הנוכחי יסתיים, אבל אפשר להגיד שהסנטימנט כלפי הכלכלה הקריפטוגרפית הוא לא מאד חיובי כרגע. כבר לא רואים הרבה פרופילים בטוויטר עם עיני לייזר או סיומת eth.
זו לא הדוגמא היחידה, מעניין גם לראות איך מיקרוסופט נחשבת היום למניה יציבה וחזקה. המניה של מיקרוסופט נפגעה הרבה יותר קשה בקריסת הדוט-קום ולקח לה 15 שנים לחזור לשיא של סוף שנת 2000. החברה סבלה מסנטימנט מאד שלילי עד שסאטיה נאדלה העלה אותה על מסלול הצמיחה של הקלאוד, ובמשבר הנוכחי נראה שהנראטיב סביבה שונה מאד ממה שהוא היה בתחילת שנות האלפיים.
הקלאוד באופן כללי סבל משינויי נארטיב מאד מהירים בשנים האחרונות, קשה בכלל להיזכר בסנטימנט ה״הכל עובר לקלאוד״ שרווח ב-2020 (ופגע למשל במניה של VMWare שמוכרת בעיקר תשתיות למחשוב on-premise). הסנטימנט ב-2022 הוא די שלילי כלפי מניות טק וקלאוד, ומשקיעים מפקפקים האם בכלל יש מודל עסקי אמיתי מאחורי החברות האלה. הרבה מ״מנצחות הקוביד״ של 2020-21 הפכו למעשה ל״מפסידות קוביד״, והמניה שלהן נסחרת מתחת למחירי סוף 2019 ערב המגיפה.
הסנטימנט השלילי לא מוגבל רק לחברות ״צעירות״ שהוקמו בתקופת הכסף הזול והבהלה ל SaaS של השנים האחרונות, והשוק מסתכל בשליליות גם על חברה כמו סיילספורס שייסדה את קונספט ה SaaS ב-1999, ועל אמזון שהוקמה לפני 25 שנים והקימה את קטגוריות ה e-commerce ומחשוב הענן. שלא לדבר על פייסבוק שחצתה את רף טריליון הדולר בשווי שוק ב-2021. החברה נחשבת לנכס שאין להתקרב אליו גם לאחר ירידה של 70% במחיר המניה. יהיה מעניין לראות אם סביב אחת מהן יתהפך הנראטיב עד המשבר הפיננסי הבא, ובדומה למיקרוסופט היום - אחת מהן תיחשב להשקעה הבטוחה והיציבה.
המחשבה על נראטיבים גרמה לי להיזכר בהרצאת הטד המעולה שג׳ף בזוס נתן ב-2003. הזכרתי אותה בסוף הפוסט ״קשיים בקלאוד״, ואני חושב שראוי לדבר עליה יותר. המניה של אמזון ירדה למעלה מ-90% במהלך משבר הדוט-קום, והסנטימנט הכללי היה של ספקנות די גדולה לגבי האינטרנט. ג׳ף בזוס התחיל באנלוגיה לתקופת הבהלה לזהב של אמצע המאה ה-19 בקליפורניה. ברי המזל שהגיעו ראשונים למצוא זהב התעשרו, כמו גם מי שהיה מתוחכם מספיק למכור ציוד למחפשי הזהב. בסופו של דבר מישהו אסף את חתיכת הזהב האחרונה. השאר נותרו מאוכזבים.
יש עוד הרבה קווי דמיון שבזוס מציג בצורה משעשעת בהרצאה שלו, לפני שהוא עובר לחלק השני, בו הוא טוען שזו בעצם לא האנלוגיה הנכונה. בזוס טוען שהאינטרנט ב-2003 לטענתו התאים לנקודה אחרת בזמן: מהפיכת המכשירים החשמליים של תחילת המאה העשרים. זה סיפור מאד מעניין שבזוס מספר הרבה יותר טוב ממה שאני יכול, ובמבט לאחור הוא קלע בצורה כל כך מדוייקת כשהשווה את זה למצב האינטרנט ב-2003.
כשרואים את ההרצאה הזו היום, אי אפשר שלא לתהות עד כמה ההשוואה הזו אולי רלוונטית גם למצב הנוכחי של ה SaaS והקלאוד, ואולי גם של הקריפטו. יהיה מעניין לחבר את הנקודות במבט לאחור.
תודה שקראתם את הרהורי יום שישי שלי השבוע!
אם עוד לא נרשמתם, אפשר להירשם כאן כדי לקבל את הניוזלטר בכל יום שישי בבוקר ישירות למייל:
אתם מוזמנים גם לעקוב אחריי בטוויטר
עוד פוסט נהדר ומענין!
עוד פוסט נהדר ומענין!