מהדורה 132: בנדיקט אוונס, אנבידיה ולולהפאלוזה, המספרים של מאנדיי, יום המשקיעים של מאנדיי, שרשרת הערך של בינה מלאכותית

״אם תלכו ותשאלו ... תגלו שמרבית המשתמשים לא משתמשים יותר מדי ... הרוב משתמשים בזה פעם בשבוע או פעם בחודש. והשבוע, הם במקרה לא חשבו על משהו שהם יכולים לעשות עם זה.״

שישי שמח! בדיוק היום לפני שנתיים, הלך לעולמו צ׳ארלי מאנגר – אחד מגיבורי הבלוג הזה – שבועות בודדים לפני יום הולדתו המאה (מהדורה 56, מהדורה 57). נהנתי מהמאמר השבוע בוול סטריט ג׳ורנל שתיאר כמה אנקדוטות לגבי השנים האחרונות לחייו. אולי אשלב כמה מהן במהדורות הבאות.

קדימה למהדורה מספר 132 -

המצגת של בנדיקט אוונס

היו לי מספר פגישות שבהן מנכ״לים – של חברות מחוץ לטק כמובן – שאלו אותי משהו כמו, ״איך אני גורם לכל האנשים שלי להשתמש ב-AI“. זוכרת לא מזמן שהמנכ״ל של שופיפיי אמר, בתור דרישת HR, שכולם חייבים לדווח בכמה AI הם משתמשים? בשבילי זה כמו ללכת לחברה שלך ב-1997 ולהגיד, אני אגרום לכולכם להשתמש באינטרנט. ואני אספור כמה שעות ביליתם אונליין השבוע, בתור יעד HR.

[...] דמיינו את דייוויד ברנט – או המקבילה של דייוויד ברנט בגרסה האמריקאית של תכנית הטלוויזיה The Office – בתור הבוס שמגיע למשרד בבוקר ואומר, ״היי חבר׳ה, נחשו מה - אין לכם את SAP יותר. אתם פשוט תשתמשו ב-ChatGPT כדי לעשות את העבודה שלכם. צאו לדרך, לכו להיות פרודוקטיביים יותר.״ זה יהיה פרק משעשע בסדרת טלוויזיה, אבל זה לא יילך טוב בשביל חברת הנייר.

אנחנו די בשלב הזה של זה קסם, תגרמו לכולם להשתמש בו, כולם צריכים להשתמש בו. כל מי שלא משתמש בו הוא אידיוט. מה קורה, זה העתיד.

[...] זה ההבדל שבין, כן זה מדהים וזה ישנה את הכל ויהיה חלק קריטי מהחיים של כולם, ובאותו הזמן – יכול להיות ש-ChatGPT הוא בכלל לא המוצר, וייתכן שאנבידיה היא בכלל לא הדבר, וייתכן שבכלל זה צריך להיבנות בדרך אחרת כדי שיהיה אפשר להשתמש בזה.

[...] אי אפשר להכריח אנשים ללמוד איך להשתמש בזה. צריך ללכת ולפגוש אותם. לא להיפך.

זה קטע מהפודקאסט של בנדיקט אוונס, שבו דיבר על המצגת האחרונה שהכין; אני תמיד נהנה מהמצגות השנתיות שלו (שהפכו לדו-שנתיות לאור כמות הדברים שקורים עם AI), והיכולת שלו לתפוס את כל מה שקורה, יחד עם קונטקסט היסטורי, ברבע שעה של הרצאה.

הנה כמה ציטוטים שאהבתי, כי הם מתייחסים לדיסוננס של בין ההבנה שמדובר במשהו ענק, מעבר הפלטפורמה הבאה, שכבר מושקעים בו טריליוני דולר של CapEx, לבין העובדה שאנחנו עדיין נאבקים להבין איך להשתמש בזה באופן אפקטיבי:

אפשר להסתכל על OpenAI ולהגיד, ״ובכן יש להם 800 מיליון משתמשים פעילים שבועית. כאילו, כולם משתמשים בדבר הזה. זה פה. זהו. זה נגמר. סיימנו.״ אבל אם תלכו ותשאלו, ובכן, מה זה בעצם אומר משתמש פעיל שבועית, תגלו שמרבית האנשים שמשתמשים בזה לא משתמשים בזה יותר מדי. רוב האנשים שמשתמשים ב generative AI משתמשים בזה פעם בשבוע או פעם בחודש. והשבוע, הם במקרה לא חשבו על משהו שהם יכולים לעשות עם זה.

[...] מה שמביא לשאלה, מה יגרום לזה להיות חלק מהחיים של כולם? האם זה פשוט מוקדם? האם אלו ה use cases הלא נכונים? זה שמרבית האנשים לא באמת חושבים ככה ולא יכולים להשתמש בכלי לשימוש כללי מהסוג הזה? [...] כפי שסטיב ג׳ובס אמר לנו, כמה זה עליכם להבין לבד מה המוצר צריך לעשות ולהראות את זה למשתמשים? האם זה עניין של להתחיל עם חווית המשתמש ולעבוד אחורה לטכנולוגיה [מהדורה 87], במקום לרסס את הטכנולוגיה על כולם?

תחום אחד שבו ברור שמשתמשים ב-AI על בסיס יומי, או אפילו שעתי, הוא פיתוח תוכנה. דיברנו על זה לפני למעלה משנה; גיטהאב-קופיילוט, שהצית את המהפיכה הזו, הושק כשנה וחצי לפני ChatGPT, ומנהלי פיתוח לרוב לא צריכים ״להכריח״ את המפתחים שלהם להשתמש ב-AI. כמו שהם לא צריכים להכריח אותם להשתמש בקומפיילר במקום לכתוב bytecode באופן ידני. אבל הרבה מקצועות אחרים יותר מזכירים את הציטוט שהזכרתי בפתיחה – מנהלים מצפים שהעובדים שלהם יהיו יעילים יותר בזכות AI, אבל עדיין מתקשים להבין איך בדיוק אמורים לשלב את זה:

[...] איך אתם מבינים למה לעשות אוטומציה? ובכן, אתם הולכים ושוכרים כמה יועצים. אקסנצ׳ר טוענים שהם עושים יותר ממיליארד וחצי דולר של הזמנות generative AI חדשות כל רבעון. ואז אתם עושים כמה פיילוטים. אבל שווה לזכור שמפיילוט ל-deployment לוקח קצת זמן. זה כמות האנשים שאומרים שהם כבר משתמשים ב generative AI. למרות שאנשים בטק צועקים ״agentic״ בקול רם כבר במשך השנה וחצי או השנתיים האחרונות, רק חלק יחסי מאד מאד קטן מזה באמת מגיע לפרודקשן.

זה בגלל שזה לוקח זמן. בערך לשליש מהחברות הגדולות יש לפחות מוצר generative AI אחד שהושק עד כה, אבל גם עוד רבע לא מתכננות בכלל לעשות שום דבר. זה לוקח זמן. למעשה, זה תמיד לקח זמן: אם אתם בטק, קלאוד נראה ישן ומשעמם, אבל למעשה זה עדיין רק שליש מה-workflows באנטרפרייז. זה פשוט לוקח זמן לאמץ את הדברים האלה.

כמובן, ברגע שאימצתם את זה, הכל משתנה. זה תרשים של ברקודים, וברגע שתעשיית המצרכים אימצה ברקודים, אז היה אפשר לנהל פי 5 או פי 10 יותר SKUs (סוגי מוצרים) בחנות. יכולתם לשנות את איך שכל שאר התעשיה עובדת ברגע שביצעתם את האוטומציה הפשוטה מאד אך גם קשה מאד הזו.

[...] זה מוביל לשאלה … כולם כבר ראו כמה מצגות על AI, כולם כבר השיקו כמה דברים, אבל מה הדיסראפשן? מה השינוי הפונדמנטלי? האם זה רק אוטומציה? האם זה משהו אחר? במילים אחרות, איך הייתם חושבים על חדשנות ודיסראפשן ולא רק על אוטומציה? ולנסות לשאול את השאלה הזו זה קצת כמו לשאול מה האינטרנט עומד לעשות ב-1997.

(לינק למצגת המלאה)

אנבידיה ולולהפאלוזה

לא להתעכב יותר מדי על דו״חות רבעוניים, אני לרוב מנסה להטיף כאן, ובטח שלא לעקוב אחרי תנודתיות יומית במחירי מניות. אבל דווקא סביב הדו״ח שאנבידיה פרסמה בשבוע שעבר יש כמה דברים מעניינים להגיד בעיניי - מתוך מגזין פורצ׳ן ביום שישי שבוע שעבר:

״השוק לא העריך את הרבעון המדהים שלנו,״ [מנכ״ל אנבידיה ג׳נסן] הואנג אמר ביום חמישי [בישיבת חברה שההקלטה שלה הודלפה - א.מ.], פחות מ-24 שעות אחרי שאנבידיה דיווחה עוד אוסף של רווחי שיא ואמרה שיש לה ״נראות״ לחצי טריליון דולר של הכנסות שממתינות במה שנשאר מ-2025 וב-2026.

במקום לתגמל על הבסת התחזיות, המשקיעים סיפקו שינוי-כיוון מפתיע שגרם למניה לעלות במהלך יום חמישי לפני שפנתה לירידות, וגררה מטה את טרייד ה-AI הרחב יותר עד לסיום המסחר.

הואנג אמר שהציפיות סביב אנבידיה נהיו כל כך קיצוניות שוול-סטריט עכשיו רואה סכנה בשני הכיוונים.

״אם היינו מדווחים רבעון רע, זו הוכחה שיש בועת AI. אם אנחנו מדווחים רבעון נהדר, אנחנו מתדלקים את בועת ה-AI,״ הוא אמר לעובדים. ״אם היינו מפספסים בשערה אחת, אם זה היה נראה אפילו קצת חורק, כל העולם היה מתפרק.״

[...] על הנייר, אנבידיה נתנה למשקיעים בערך כל מה שהם יכלו לבקש. יצרנית השבבים דיווחה על עוד זינוק במכירות של מעבדי הדאטה-סנטר שלה, סוסי העבודה שמאפשרים את מודלי AI (וההכנסות של אנבידיה), והרימה את התחזיות שלה לרבעון הנוכחי. מסוג הביצועים שהיה אפשר לצפות שייצרו עוד שישה-חודשים של ראלי, משקיעים נהגו לומר.

במקום זאת, הקפיצה הראשונית של המניה פינתה מקום לירידות נרחבות. אנבידיה טיפסה כמעט 5% בתחילת המסחר של יום חמישי לפני שסגרה בירידה של 3%, בעוד שסוחרים יצאו משמות הביג טק המקושרים לגיאות ה-AI.

המהפך הרחיב את מה שהפך לפגיעה מתמשכת במה-שמכונה טרייד ה-AI. אחרי חודשים של ראלי חסר נשימה, משקיעים נהיים יותר ויותר מודאגים שענקיות הטק מבזבזות באגרסיביות מדי על דאטה סנטרים, מעבדים גרפיים, וציוד תקשורת, בלי וודאות שהם יוכלו להרוויח מספיק הכנסות כדי לקבל בחזרה את ההשקעות האלה. חלק גם מתמקדים במבני המימון המורכבים, עתירי-החוב, שמאחורי בנית תשתית ה-AI, כששווקי האשראי מתחילים לאותת סימני אזהרה מוקדמים.

זה דיסוננס מעניין: אנבידיה דיווחה על הכנסות ורווחי שיא, עם עליה של מעל 60% לעומת הרבעון המקביל בשנה שעברה, והמניה בתגובה זינקה, ואז - קרסה. כמה ימים לאחר מכן, מייקל ברי, שהתפרסם בעקבות ההימור הגדול שלו נגד משכנתאות הסאב-פריים בשנים 2005-2008 (וכוכב הספר ״הביג שורט״), הצטרף אלינו כאן והתחיל בלוג בסאבסטאק. הוא פרסם שם את תיזת השורט שלו על AI, שאמנם לא שילמתי 400 דולר מנוי שנתי כדי לקבל גישה אליה, אבל לפי דיווחים בטוויטר כללה השוואה לסיסקו של בועת הטלקום והדוט-קום, הסכנה בטיפול החשבונאי באורך החיים של המעבדים הגרפיים במאזן של ההייפרסקיילרים, ועסקאות סיבוביות בין החברות באקו-סיסטם, בעיקר אנבידיה ו OpenAI; כלומר, שום דבר חדש שלא כולם כבר דיברו עליו בחודשים האחרונים.

עוד כותרות שלא עזרו למניה של אנבידיה היו העובדה שמודל ג׳מיני 3 – עליו הרחבנו בשבוע שעבר – אומן על שבבי ה-TPU של גוגל, ולא על GPUs של אנבידיה (זה היה נכון גם לגבי דורות הקודמים של ג׳מיני, אבל עכשיו כשהסנטימנט השתנה כלפי גוגל, פתאום זה משך יותר תשומת לב). לצד דיווחים על עסקה שבה גוגל תמכור TPUs למטא, התפתח נרטיב לפיו היתרון התחרותי של אנבידיה עומד להידרדר.

אנבידיה נאלצה להגיב לטענות עם מכתב לאנליסטים (״אנחנו לא אנרון״) שמנסה להפריך את הטיעונים של ברי, והודעה לעיתונות שמברכת את גוגל על ההצלחה שלו, לצד טענה שהמעבדים של אנבידיה עדיין נמצאים ״דור אחד לפני״ אלו של גוגל. אלו אולי נראים כמו צעדים חריגים וחסרי ביטחון (בדיוק מה שחברה כמו אנרון הייתה אומרת!), אבל אולי נובעים מהדינמיקה המלחיצה שבה אם ״משהו אחד ייראה קצת חורק״ בדו״ח של אנבידיה, ״כל העולם יתפרק״ (עוד על כמה זה כשלעצמו מגוחך, בהמשך).

אני לא מתכנן לנתח היום את הטיעונים ולקבוע דעה נחרצת לגבי המניה של אנבידיה – זו אולי הסיבה שאני לא גובה 400 דולר לשנה כמו מייקל ברי! – ועל חלק מהנושאים (כמו ההשוואה לסיסקו – מהדורות 32 ו-44) דיברנו בעבר.

Liberty

פרסם השבוע פוסט שמתייחס לחלק מהחששות ומסכם את הדו״ח האחרון, אם אתם מעוניינים להתעמק בזה. לי, הפעם, יש נקודה כללית יותר שאני מנסה לחתור אליה.

מאז ש ChatGPT הגיע לחיינו לפני שלוש שנים, נוצרה דינמיקה שבה המשקיעים והאנליסטים נהיים יותר ויותר חסרי סבלנות: כולם מבינים שמדובר במהפיכה גדולה ורוצים כבר לדעת מי המנצח, ומי הולך למות. זה יוצר תנודתיות עצומה במניות – הרחבנו למשל לגבי וויקס בשבוע שעבר (מהדורה 131), ועל מאנדיי נדבר בהמשך המהדורה הזו – ואפילו חברות הביג טק, העסקים המנותחים ביותר בעולם, עם הכי הרבה אנליסטים שעוקבים אחריהם, באופן שוטף מוסיפות ומאבדות טריליוני דולרים של שווי בתוך חודשים ספורים.

לצד ChatGPT, החודש מלאו שלוש שנים לשפל ההיסטורי חסר התקדים שאליו הגיעה המניה של מטא, לאחר שבזמנו המשקיעים התייאשו ממנה והתייחסו אליה כרעילה. כתבתי במבט לאחור על אפקט הלולהפאלוזה – ביטוי שטבע צ׳ארלי מאנגר – שהתרחש שם במהדורה 66. נראה שאפקט דומה פועל על הרבה מניות בתקופה הזו; אני ממש לא טוען שכולן מהוות הזדמנות בסדר גודל שמטא הייתה בסוף 2022, ו – בניגוד למטא דאז – אנבידיה ממש לא נסחרת במכפיל רווח של 10, ועדיין זה נראה כאילו יש לולהפאלוזה של דאגות מבוססות-למחצה שגורם לפסימיות ביחס אליה, בעוד שהמספרים עצמם עדיין נראים מדהים. שוב: לא עצת השקעות!

אפקט לולהפאלוזה הוא לא תופעה ייחודית לאנבידיה; אם ג׳י סיגלר פרסם השבוע את הגרף הזה, שמראה את שווי השוק של חברות הביג טק בשנה האחרונה. בעוד שמצד אחד זה די חסר משמעות להסתכל על תנועות של מניות בטווח הקצר – לא הצלחתי להפסיק לבהות בו:

זה תרגיל מעניין לעשות את המסע בזמן אחורה לנובמבר 2024, וחזרה עד היום: בכל חודש (כל נקודה על ציר ה-x) למעשה מסודרים אוסף של נרטיבים שכבר שכחנו – נניח, סונדאר פיצ׳אי הוא סטיב באלמר וגוגל עוברת דיסראפשן, אנבידיה כובשת את העולם, אפל מפספסת את AI – ואז חודש-חודשיים קדימה, אפשר להיזכר בנרטיבים אחרים ששלטו באותו רגע.

זה ממחיש את חוסר הוודאות הגבוה ששורר כרגע: כמו כל מעבר פרדיגמה קודם, AI הוא טורנדו שכל החברות האלה מתקדמות במהירות לתוכו, בזמן שמשקיעים מנסים לנחש איך הן הולכות לצאת בצד השני שלו. התנודתיות הזו ממחישה גם את חוסר הסבלנות ששורר, והמהירות בה הקונצנזוס יכול לנוע מ״פיצ׳אי הוא סטיב באלמר״ רק לפני שבעה חודשים, ל-memes שמסתובבים השבוע בסגנון, ״סונדאר פיצ׳אי הוא רוצח, והרג את מטא ואנבידיה ו OpenAI״. הגרף הזה הוא תזכורת שחשוב לשמור על פרספקטיבה, ושגם הסנטימנט הרגעי הנוכחי עשוי להתחלף בעוד חודשים ספורים.

ודבר אחרון לגבי התגובות לדו״ח של אנבידיה – הכי מגוכחת היא העובדה ש – בכל רבעון מחדש – מתייחסים אליו כמה שאמור לסמל לאן נושבת הרוח בכל מה שקשור לשוק ה-AI. כל חברות ההייפרסקיילר כבר דיווחו בשבועות האחרונים, וכולן אמרו אותו דבר: הן רואות יותר ביקוש מהיצע, ומעלות את צפי ההוצאה המתוכננת שלהן על השקעות הון (capital expenditures). לאן כולם חשבו שהשקעות ההון האלה אמורות ללכת?

אם וכאשר תיזת ה AI תישבר, הסדקים הראשונים לא ייראו בדו״חות של אנבידיה. אבל עוד על זה בהמשך המהדורה; בינתיים, עוד חברה עם אפקט לולהפאלוזה שלילי סביב המניה שלה -

מאנדיי ובינה מלאכותית

עוד משהו שמציין שלוש שנים החודש – מלבד ההשקה של ChatGPT ונקודת השפל במניה של מטא – הוא הפוסט הראשון שכתבתי על מאנדיי בבלוג הזה; מאנדיי עצמה נולדה מתוך וויקס, וחשבתי אז שדרך טובה להבין אותה תהיה באמצעות השוואה בינם לבין וויקס (חברה שעליה כתבתי הרבה בזמנו, וגם, כאמור, בשבוע שעבר). קווי הדמיון לוויקס רלוונטיים גם היום במובן של חשש מההשלכות של AI: כמו המניה של וויקס שצללה מעל 60% מהשיא שלה בתחילת השנה, גם המניה של מאנדיי השלימה ירידה דומה מאז השיא של תחילת פברואר. בערך באותו שבוע, הפך לויראלי הטוויט של קרפאת׳י שטבע את הביטוי וייב קודינג, מה שהעלה תהיות מהסוג של האם זה הרגע שבו מאנדיי – שמספקת פלטפורמת no-code לאנטרפרייז – תאבד את הרלוונטיות שלה. אולי AI עצמו בעצם יהפוך לפלטפורמת ה no-code האולטימטיבית.

לתרחיש הזה אין אינדיקציה במספרים של מאנדיי: ההכנסות יותר מהכפילו את עצמן מאז הפוסט שסיקר את מאנדיי לפני 3 שנים, והחברה הגיעה לברייק איבן בצד הרווח. למאנדיי בהחלט יש מודל עסקי של חברת טק, ועם התאמות להוצאות תפעוליות שנכון יותר לסווג כשהשקעות בצמיחה (ראו: הארביטראז׳ של פאלו אלטו) נראה שמדובר בעסק עם economics די אטרקטיביים.

בפראפרזה על הפרדוקס שטבע הכלכלן רוברט סולו ב-1987, על כך שאת מהפיכת המחשוב רואים בכל מקום חוץ מבנתוני הפרודוקטיביות, את סימני הדיסרפאשן של AI על מאנדיי אפשר לראות בכל מקום חוץ מבנתונים הפיננסיים שהחברה מדווחת.

ההאטה בצמיחה היא אולי היוצא מהכלל היחיד: היא ניכרת במספרים – מאנדיי כבר לא צומחת מעל 30% בשנה כפי שאולי היה אפשר לקוות בתרחישים ורודים יותר – אבל היא עדיין צפויה לצמוח בקצב של מעל 20% בעתיד הנראה לעין; הירידה במניה נראית מופרזת אם לשפוט לפי מכפיל הכנסות – מטריקה ששוב ושוב הדגשתי את הבעייתיות של להשתמש בה כדי להעריך שווי של עסק (ואני עדיין חושב שזה רעיון לא טוב!), אבל היא כן יכולה לספק פרספקטיבה מהירה: שווי הפעילות של מאנדיי נסחר במכפיל 4.8 על ההכנסות של שנת 2025 (שתסתיים בעוד חודש), ובמכפיל 3.9 על ההכנסות הצפויות ל-2026; בעוד שפוסט שפורסם לאחרונה מראה שחברת ה-SaaS הציבורית החציונית צומחת ב-13.9% בשנה ונסחרת במכפיל של 5.5 על ההכנסות העתידיות. מאנדיי צומחת הרבה יותר מהר מזה – מעל 20% בשנה – ונסחרת במכפיל נמוך יותר.

אני יודע שקשה לעקוב אחרי פסקה שלמה מלאה במספרים. הנקודה היא שעד כמה שיש פסימיות כללית בשוק ההון בנוגע לחברות SaaS – ומרבית הקטגוריה נסחרת במחירים מדוכאים עקב החשש מההשלכות של AI – המניה של מאנדיי נענשה באופן חריג אפילו ביחס לקבוצה הזו.

מה שמוביל למצב מעניין, שקצת מזכיר את היחס של שוק ההון לאנבידיה (או היחס שהיה כלפי גוגל בשנה שעברה – מהדורה 88 – לפני שהוכתרה לאחרונה על ידי השוק כמנצחת AI): קודם נקבעת ההיפותיזה, מאנדיי הולכת למות בגלל AI; וכמו במשחק הרמז, איך בדיוק, ומה הריאיות שתומכות בנרטיב, זה מחפשים מחדש בכל דו״ח רבעוני שמפורסם.

חשש אחד (שהזכרנו גם בשבוע שעבר בהקשר של מיקרוסופט) הוא שמאנדיי גובה דמי רישיון פר עובד מהלקוחות שלה, ובמידה שההתייעלות של AI תביא לירידה בכמות העובדים – תרד גם כמות ההכנסות של מאנדיי. הזכרתי שסאטיה נאדלה ניסה להציג תרחיש חליפי: דמי רישיון פר עובד ופר סוכן AI, מה למעשה שיגדיל את ה TAM. מאנדיי, מצידה, כבר מוסיפה יכולות AI (עוד על זה בהמשך) שעליהן משלמים לפי ווליום של פעילות. נראה שהתמחור שם עדיין לא התייצב, אבל בכל מקרה: עוד מוקדם להסיק שההאטה המסויימת בצמיחה של מאנדיי נובעת ישירות מ-AI ותוביל לדעיכה של העסק.

פגיעה מפתיעה מצד AI התגלתה באוגוסט האחרון - מתוך גלובס בזמנו:

במשך למעלה מארבע שנים מניית מאנדיי.קום נסחרת בנאסד”ק, ומעולם לא היה למניה יום כה גרוע כמו אתמול (ב’) אחרי פרסום דוחות הרבעון השני. המניה צנחה ב-29.8% במחזור מסחר עצום [...] למעשה, דוחות מאנדיי היו בהתאם למה שבשוק היו רגילים ממנה: החברה עקפה את התחזיות והעלתה את התחזית השנתית (מה שנקרא בוול סטריט “רבעון של beat & raise”), אך בשוק הסתכלו מעבר למספרים, והחששות גברו.

כמו במקרים רבים, החשש הוא מהשפעות הבינה המלאכותית, ובין היתר הפיצ’ר של גוגל, AI Overview, שמספק סיכום AI שמבוסס על הלינקים שנמצאו בחיפוש הרלוונטי, ובכך במקרים רבים מייתר את הצורך להיכנס לאותם לינקים. לא מעט אתרי תוכן וחברות נפגעו מירידה בטראפיק על רקע זה, ולדוגמה, חברת Chegg אף תבעה את גוגל לפני כמה חודשים בטענה לפגיעה מסוג זה.

בלוסיד קפיטל, המנהלת קרנות להשקעה בטכנולוגיה, ציינו בתגובה לדוחות מאנדיי את החולשה בשוק העסקים הקטנים והבינוניים (SMB), שהוא שוק מרכזי למאנדיי, ו”האשימו” את גוגל: “האשם נופל על AI Overview של גוגל”, כתבו בלוסיד, והוסיפו כי השינוי פגע משמעותית בטראפיק מגוגל, גם מצד עסקים קטנים ובינוניים.

“נזכיר ש-CRM (מוצר לניהול הקשר עם הלקוחות) הוא מנוע הצמיחה של מאנדיי, ושם רוב מוחלט של הלקוחות של מאנדיי הם עסקים קטנים או מיקרו-עסקים”, כתבו בלוסיד. “השינוי הזה של גוגל הכריח את מאנדיי וחברות אחרות לשפוך עוד כסף על פרסום ממומן ברבעון”.

המנכ״לים של מאנדיי ניסו להרגיע את האנליסטים במהלך שיחות הועידה, ואני חושב שחלק גדול מהסיבה שהתעכבו על הנקודה הזו – שמאנדיי חווה ירידה בטראפיק האורגני מגוגל ומשלמת יותר על דיירקט מרקטינג – היא שזה איכשהו קשור בעקיפין להשפעות של AI. אותו מטאור שאמור להרוג את מאנדיי, ועכשיו, לכאורה, מצאנו איך.

המניה קרסה שוב אחרי דו״ח הרבעון השלישי שפורסם מוקדם יותר החודש, הפעם אפילו בלי ניחוש קונקרטי לגבי דרך מותה של החברה - מתוך כלכליסט:

מאנדיי פירסמה דוחות כספיים טובים לרבעון השלישי של השנה, אך המניה צוללת בניו יורק [...] מניית מאנדיי סובלת מחולשה מאז הצלילה החדה שרשמה לאחר פרסום דוחות הרבעון השני שלה. אלה נבעו בעיקר מחששות המשקיעים מהשפעת הבינה המלאכותית, שעלולה לפגוע בביקושים לפתרונות שהחברה מספקת לשיפור ניהול העבודה בארגונים. הדאגה המרכזית של החברה נתונה לשאלה אם יהיה צורך במוצרי ניהול הפרויקטים של מאנדיי, כש-AI יכול להכין חלופות מותאמות אישית, ובזול.

הקריסות האלה במניה משקפות, אולי יותר מכל דבר אחר, עד כמה שוק ההון נוטה לשנוא אי וודאות. המספרים אולי לא משקפים בעיה מהותית בעסק, אבל כמו שלמדנו מאנדי גרוב (אופטיקאסט פרק 52 - רק הפרנואיד שורד), זה קורה לרוב בנקודות מפנה אסטרטגיות. השינוי ברוח הוא מינורי בהתחלה. בלקברי דיווחה את התוצאות הכי טובות שלה דווקא אחרי השקת האייפון, רגע לפני שכל העסק שלה קרס (מהדורה 88). השאלה הגדולה היא האם גם במקרה של מאנדיי, בכלל מתפתח איזשהו איום מתחת לפני הקרקע.

יום המשקיעים של מאנדיי

החברה ניסתה להציג את הנרטיב ההפוך ביום המשקיעים שקיימה בחודש ספטמבר האחרון, ועסק ברובו – באופן טבעי – ב-AI. הנרטיב שהחברה מנסה להציג הוא, כמו מרבית ה incumbents מסוגה, ש-AI עומד להיות sustaining innovation עבורה: הוא לא יוביל לאובדן הרלוונטיות של מאנדיי, אלא ישתלב בפלטפורמה וישפר את המוצרים של מאנדיי. כך פתח המנכ״ל-שותף ערן זינמן את דבריו:

בהחלט, AI היא טכנולוגיה טרנספורמטיבית. היא משנה כמעט הכל ללקוחות שלנו, האופן שבו הם תופסים את הערך שיוכלו לקבל מהתוכנה. זה משנה איך חברות עושות גו-טו-מרקט. זה משנה איך חברות עושות סקייל. זה נוגע כמעט בכל אספקט של הלקוחות שלנו ושלנו כחברה. ואנחנו במאנדיי, אנחנו מאמצים את זה, אנחנו רוצים ללכת אול-אין על AI. זה בדיוק מה שאתם הולכים לשמוע היום. אתם הולכים לשמוע על ההימורים הגדולים שאנחנו לוקחים כחברה, שינויים למוצרים שלנו, מוצרים חדשים שאנחנו הולכים להשיק.

ואנחנו רואים את זה כאחת ההזדמנויות הכי מדהימות שיש לנו כחברה בעתיד. אנחנו לא רוצים רק להוסיף שכבת AI מעל המוצר שלנו. אנחנו רוצים לעשות שינויים משמעותיים ל roadmap ולמוצרים הקיימים שלנו. כשאנחנו מסתכלים על שלושת העקרונות המרכזיים שמנחים אותנו במסע הזה, אנחנו הולכים לעבור על כל אחד מהם. אנחנו רואים אחד מהעקרונות העיקריים בעובדה שלחברות היום יש את היכולת להחזיק כח עבודה כמעט אינסופי. בסופו של דבר, מה שזה אומר הוא ש-AI הוא אחד ה-leverages הכי גדולים שתוכנה יכולה להציע היום במונחים של לעשות סקיילינג ללקוחות ולעסקים.

אנחנו מרגישים שעם AI, אתם יכולים לעשות הרבה יותר עם אותו כח אדם ואפילו כח האדם הקיים יהפוך הרבה יותר יעיל. וזה אחד ההימורים הגדולים והעקרונות שמנחים אותנו דרך המסע הזה וה-roadmap שעומד להיות לנו. השני הוא העובדה שתוכנה במובן מסויים הפכה להרבה יותר נגישה, לא רק למפתחים, אלא כמעט לכל אחד בארגון. אתם כבר לא צריכים להיות איש טק או לדעת לכתוב קוד כדי לבנות תוכנה. ובמובן מסויים, זה החזון שלנו על סטרואידים. תמיד כיוונו שתהיה לנו התוכנה הכי גמישה ללקוחות שלנו.

הביטויים ״אמייזינג״ ו״סופר-אקסייטינג״ חזרו הרבה ביחס ל-AI במהלך היום הזה, אבל התקשיתי למצוא חזון או יכולות חדשות שהיו מפתיעים או מרשימים במיוחד. הכל הזכיר לי יכולות דומות שכבר הוצגו על ידי חברות Enterprise SaaS אחרות בשנה-שנתיים האחרונות, מה ששוב יצר אצלי את התחושה שכתבתי עליה בפברואר האחרון:

בשיחת הועידה שבה נשאלו לראשונה על AI, עוד בתחילת גל ההייפ הנוכחי, המנכ״לים של מאנדיי הגיבו ב״זה סופר מגניב, נכון?״; אבל חשדתי בזמנו שזה לא סופר מגניב בעיניהם. AI זה לא בהכרח חלק מהחוזקות של מאנדיי, שמצליחים בעיקר בזכות יכולות execution וחזון מוצרי מוצלחות. למרות שהכריזו אז על אוסף של תכניות סביב AI, הערתי בזמנו שהיה קשה להבין מה הן בעצם אומרות. אמנם ההכרזה על mondayDB מאותו זמן נראתה כמו צעד חשוב בהקשר של AI, אבל התכניות לשילוב AI במוצר נותרו מעורפלות, בניגוד לחברות תוכנה לאנטרפרייז אחרות – כמו מארק בניוף מסיילספורס, סאטיה נאדלה ממיקרוסופט, או אפילו אהרון לוי מבוקס – שהציגו חזון מקיף עבור המוצרים שלהם.

התכניות הן אכן פחות מעורפלות היום לאחר ההשקה של side-kick, ״העובד הדיגיטלי הראשון של מאנדיי״. זה מזכיר את קונספט הקו-פיילוט שמיקרוסופט השיקה במוצרי אופיס 365 כבר לפני שנתיים, שבעצמו מבוסס על אותו רעיון כמו קליפי מתקופת המחשב האישי (מהדורה 106). השקה נוספת הייתה Agent Factory שמאפשר למשתמשים ליצור ״סוכני AI” אוטונומיים, שיוכלו למשל לבצע משימות כמו ניסוח ושליחה של אימיים שקשורות למכירה או תמיכה בלקוחות. ״מאנדיי וייב״, מוצר הוייב-קודינג, מאפשר ליצור מיני-אפליקציות SaaS בתוך מאנדיי, באמצעות פרומפט.

ובכל זאת, אלו לא דברים שנראו כמו ״big bet״, או פריצת דרך, או ״ללכת אול-אין על AI״; זה קרוב יותר ליישור קו עם היכולות שהשיקו פלטפורמות האנטרפרייז האחרות. זה עדיין נראה בעיקר כמו ״שכבת AI מעל המוצר״, או AI עם גלגלי עזר; אבל זה כנראה בסדר – ואולי אפילו הדבר הנכון לעשות במקרה של מאנדיי – אם עוצרים לחשוב על פרופיל המשתמשים. מתוך מהדורה 110:

עד כמה שאנשי טק מסויימים אוהבים אולי לקרוא למאנדיי, בזלזול, ״אקסל בצבעים״ - זה מה שהיה נדרש כדי לדחוף את השימוש בכלי SaaS ארגוניים לשכבות המאוחרות יותר של השוק. זו אולי חלק מהסיבה ששורה של כלי no-code מרשימים אחרים – כמו ג׳ירה או Notion או אסאנה או airtable – שפנו בעיקר למפתחים ואנשים עם יכולת טכנית גבוהה, לא צברו תאוצה, בעוד שמאנדיי ממשיכים לצמוח ולהתרחב.

במודל Crossing The Chasm, הרוב המאוחר, הקונסרבטיבים, הם שונאי-סיכון; הם ממתינים עד שיגיעו פתרונות מקיפים ופשוטים לשימוש, שהופכים לסטנדרט, ויהיו קלים לאימוץ. מודל התהום עוזר להבין למה מחלקות IT אולי מיהרו לאמץ כלי כמו ג׳ירה – שדורש הרבה עבודת tinkering וקונפיגורציה – אבל הוא כמעט אף פעם לא הגיע למחלקת המכירות או הרכש או ה HR. מאנדיי הצליחו לחצות את התהום הזו. וכן, יכול להיות שהצבעים עזרו.

סוג הלקוחות שבחרו דווקא במאנדיי בגלל הפשטות והנוחות, הם גם כנראה סוג האנשים שנרתעים מאימוץ של AI. ואם יש להם מנהל מהסוג שבנדיקט אוונס הזכיר בצחוק בקטע למעלה – שמודד להם בכמה AI הם משתמשים, או אומר משהו כמו קדימה, קניתי לכם מנוי לתכנית AI לאנטרפרייז, לכו תהיו יותר פרודוקטיביים – למאנדיי יש מענה בדיוק לזה! והיא מספקת את זה עם גלגלי עזר, או מאכילה את ה-AI בכפית, או איזה דימוי שתבחרו.

זה אולי לא סופר-אקסייטינג, אבל זה כנראה ההתאמה המושלמת למה שהסגמנט הזה מחפש בינתיים, מה שאולי מסביר איך המספרים עדיין נראים טוב. כל עוד אנחנו בשלב שבו – במילים של בנדיקט אוונס – במידה מסויימת צריך להכריח אנשים להשתמש ב-AI, להעתיק יכולות AI ששולבו במוצרים אחרים ולשלב אותם עם גלגלי עזר, נראית כמו האסטרטגיה הנכונה עבור מאנדיי.

מה שאולי מייצר אמפתיה מסויימת עם הלקוחות הוא העובדה שמאנדיי עצמה, אם להמשיך את הרפרנס לבדיחה של בנדיקט אוונס מהפתיחה, קצת עושה רושם של חברה שמישהו אמר לה, היי נחשו מה - הנה API Key למודל שפה גדול, לכו תעשו את המוצר יותר שימושי ללקוחות ותגדילו את ההכנסות. זה אמנם נראה שהחברה בעיקר מעתיקה מאחרות ולא מייצרת חדשנות גדולה סביב זה, אבל היא גם לא תצטרך כל עוד AI יסתכם במשהו שמאפשר לבנות מאנדיי, רק טוב ויעיל יותר. לא תהיה חברה שתעשה את זה יותר טוב ממאנדיי.

התרחיש שבו AI יוביל לאובדן הרלוונטיות של מאנדיי כנראה לא יהיה עד כדי כך מובן מאליו. דיסראפשן אף פעם לא עובד ככה. סטיב ג׳ובס לא הרג את ווינדוס באמצעות מערכת הפעלה שהייתה טובה יותר עבור האינטרנט, הטכנולוגיה החדשה בזמנו. הוא היה צריך ללכת בדרך עקיפה ולהמציא את האייפוד (מהדורה 128), שבאופן מפתיע בה משום מקום, החל לדרדר את עוצמת החפיר של מיקרוסופט, ובסופו של דבר הוביל לאייפון שחדר את החפיר לחלוטין. במקרה של מאנדיי, זה עלול להגיע בתקופה שבה עבודה ארגונית כבר לא תישען על ממשקי ווב כמו שהיא היום. אולי כי היא תתבסס על סוכני AI שיעבדו מול סוכני AI אחרים (מהדורה 131), אולי כי מכשיר המחשוב העיקרי יהיה אחר (מהדורה 94), ואולי בדרך מפתיעה אחרת שאפילו אני מתקשה לדמיין היום, כמו שאנשים היו מתקשים לדמיין את האייפוד, ואיך הוא יפגע במיקרוסופט, כשמחשב האיימק של אפל הושק ב-1998.

שרשרת הערך של AI

בחזרה להתייחסות המצחיקה לאנבידיה בתור הכנרית במכרה הפחם, הציפור שמתה ראשונה כשיש מחסור בחמצן, ואמורה לבשר לנו – אם וכאשר – שהאוויר נגמר ונרטיב ה-״AI משנה את העולם״ הגיע לסיומו – השתמשתי במודל התמונה של ג׳מיני 3 כדי ליצור את התרשים הבא:

תחת ההסתייגות שהוא פשטני, ויש הרבה חברות שלא נכללות, בו וניואנסים שהוא משמיט – הנקודה היא שלכל אורך השרשרת, מייצור השבבים ע״י TSMC, דרך החברות שמעצבות אותן (בעיקר אנבידיה), ההייפרסקיילרים שמשכירים גישה אליהם, מעבדות ה-AI שמוכרות גישה ל- inference על המודלים שהן מאמנות, ואפליקציות SaaS שמשלבות שימוש במודלים האלה: הכל נעשה, לפי הדיווחים נכון לעכשיו, באופן רווחי. ה unit economics הם חיוביים. והביקוש עולה על ההיצע. מה שמוביל לזה שהשקעות העתק לכל אורך השרשרת הן לא באמת מופרכות, אלא להיפך.

המקום שבו יש ספק לגבי יציבות הקרקע הוא נקודת החיבור התחתונה, בין אפליקציות ה SaaS למשתמשי הקצה. אם תחזרו למצגת של בנדיקט אוונס למעלה, ״רוב האנשים שמשתמשים ב generative AI משתמשים בזה פעם בשבוע או פעם בחודש. והשבוע, הם במקרה לא חשבו על משהו שהם יכולים לעשות עם זה.״

מה שמוביל למסקנה שאם יתממש התרחיש שכרגע מטריד הרבה אנשים – למרות שהוא לא בא לידי ביטוי במספרים – וסיפור ה-AI יתברר כטכנולוגיה שצריכה עוד זמן רב כדי להבשיל למודלים עסקיים מבוססים (כמו שהיה נכון לגבי האינטרנט ב-1998), הסדקים הראשונים יצוצו דווקא שם, בקצה הזה של השרשרת. כמו שמארק אנדריסן תיאר שקרה עם קריסת הדוט-קום (מהדורה 121):

אם היה לכם מספיק הייפ של שיווק ומכירות, או השתמשתם במספיק FUD [ראשי תיבות של פחד, חוסר וודאות, וספק. טכניקה שנועדה להפחיד את הלקוח מההשלכות של לא לקנות את המוצר שלכם - א.מ] – מיקרוסופט כמו IBM לפניהם, היו ידועות בהכרזות-מראש על מוצרים שלא היו אפילו על שולחן השרטוטים, במטרה להקפיא את השוק – יכולתם לבלף את דרככם להצלחה בשוק בזמן שהמוצר שלכם חרק וזייף.

אחד הדברים שהשתבשו בסיליקון ואלי בשנות ה-1990 – ואחד הדברים שגרמו לקריסה בשנת 2000 – היה יותר מדי חברות ואלי שהלכו אחרי הגישה הזו. אז היו לכם יותר מדי חברות ואלי שקמו בשוק מהר מדי והשיקו מוצרים באיכות נחותה. בהרבה מהמוצרים שאנשים השתמשו בהם בתקופת הדוט-קום, בעיקר מוצרים עסקיים, נעשה שימוש מתוך פחד – הפחד של להישאר מאחור. ואז 2000 ו-2001 הגיעו וכולם אמרו יחד, ״אלוהים אדירים, המוצרים האלה הם כולם זבל״. ונטשו את כולם בין לילה, מה שבהרבה מקרים הרג את החברות שמאחוריהם.

עם ההסתייגות שמסוכן מדי להניח שההיסטוריה תמיד תחזור על עצמה, מעניין לדמיין איך תרחיש קריסה מהסוג הזה יכול להתפתח עם AI: כל העובדים שמכריחים אותם להשתמש ב-AI, אבל מוצאים משהו שימושי לעשות איתו רק פעם או פעמיים בחודש, כנראה יחושו הקלה אם מיתון כלכלי יוביל לקיצוץ הוצאות וייאלץ את המנהלים שלהם לבטל את המנויים למוצרי ה-AI. וכולם פתאום יודו שבעצם, מרבית המוצרים האלה עדיין לא בשלים מספיק. עדיין לא נמצא סטיב ג׳ובס של עידן ה-AI, שיבין עבור המשתמשים איך הם צריכים לעבוד עם זה. זה הכל היה מוקדם מדי.

זה יהיה תרחיש הרסני עבור עסקים כמו בייס44 או המתחרות שלה, שנשענים על שימוש הולך וגובר ב-AI. אבל, בטווח הקצר-בינוני לפחות, זה כנראה יהיה דווקא תרחיש חיובי עבור מאנדיי (או וויקס), שתוכל להוריד את הפוקוס מהוספת יכולות AI, ולהמשיך עוד כמה שנים במתווה הצמיחה המצליח שבו היא כבר צעדה עוד לפני ChatGPT.

הסדקים הראשונים, במידה ותרחיש כזה יתממש, כנראה ייראו דווקא בדו״חות של חברות האפליקציה; בהמשך זה יחלחל, בהדרגה, להשפעה שלילית במעלה השרשרת, בעיקר אצל חברות המודלים וההייפרסקיילרים. אנבידיה כנראה תהיה בין החברות האחרונות שיראו את הקריסה באה לידי ביטוי בדו״חות שלהן. היא בוודאי – בניגוד להנחה שמגולמת בדרמה המתחוללת מדי רבעון לקראת פרסום הדו״ח של אנבידיה – לא תהיה הראשונה לבשר על קריסת נרטיב ה-AI.

---

גילוי נאות: לונג גוגל

תודה שקראת את הרהורי יום שישי השבוע! למהדורה אפשר להאזין גם בתור פודקאסט.

אתם מוזמנים גם לעקוב אחריי בלינקדאין, וואטסאפ, טוויטר או פייסבוק, ואם עדיין לא נרשמתם לבלוג - אפשר לעשות את זה כאן כדי לקבל את הניוזלטר בכל יום שישי בבוקר ישירות למייל:

תזכורת: הבלוג הזה הוא למטרות לימודיות בלבד. אין לראות באמור לעיל ייעוץ השקעות. מסחר במניות מלווה בסיכונים רבים. אנא קראו את הדיסקליימר המלא כאן.